一、公司介绍与行业概况

1.公司简介

报喜鸟控股股份有限公司组建于1996年，主营业务为品牌服装的研发、生产和销售，产品品类涵盖西服、西裤、衬衫、夹克、羊毛衫、POLO衫、羽绒服、速干衣、休闲裤、皮鞋皮具等全品类服饰。

(资料图片仅供参考)

公司拥有成熟、成长、培育阶梯式的品牌结构，构建了较为成熟的“多品牌、全渠道”运营模式。目前自有或代理的品牌包含报喜鸟、HAZZYS（哈吉斯）、宝鸟、所罗、Camicissima（恺米切）、Lafuma（乐飞叶）、东博利尼、亨利•格兰等。

按销售模式划分，公司运营品牌可分为零售品牌和团购品牌。零售品牌包括报喜鸟、HAZZYS（哈吉斯）、Camicissima（恺米切）、Lafuma（乐飞叶），采用线上线下全渠道营销。团购品牌包括职业装品牌宝鸟、校服品牌衣俪特，团购业务通过招投标、市场开拓等形式获取客户订单，根据客户订单需求进行自主生产或委外加工。

零售品牌的线下销售主要在一二城市开设直营店、三四线城市开设加盟店，通过新拓、扩店增加渠道数量和渠道面积。截至2022年末，公司已在全国各省、自治区、直辖市的核心商圈、商场、购物中心及部分机场高铁交通枢纽建立了1,684家线下门店，其中直营店746家，加盟店938家。

零售品牌的线上销售主要通过在天猫、京东、唯品会等主流电商平台开设官方旗舰店，在抖音、视频号等直播平台开设直播号进行直播带货，以及利用微商城小程序“凤凰尚品”开展新零售业务。

近几年，报喜鸟品牌坚持西服第一品牌战略，在商务、婚庆西服的基础上，不断推陈出新，推出轻正装、运动西服等新品类，适应消费者着装休闲化、时尚化、年轻化的需求。同时，通过启用全新品牌代言人、升级第十代终端形象、加强购物中心和时尚百货的进驻等，报喜鸟在众多传统商务男装品牌中率先实现品牌年轻化、时尚化的转型升级，30岁以下消费者占比提升明显。

哈吉斯（HAZZYS）是中高端英伦休闲品牌，产品包含男装、女装、箱包、鞋等类别，通过持续推进产品年轻化、多品类、多系列发展，目前哈吉斯已成长为公司第二大品牌。除了丰富的产品线外，哈吉斯还具有较强的品牌力，曾获亚洲消费者大赏等荣誉。

恺米切品牌是意大利专业衬衫品牌，已有90多年历史，享有意大利的“衬衫之父”美誉。2022年，公司已完成对恺米切（上海）贸易有限公司的收购工作。收购完成后，恺米切品牌将实行研发和供应链自主化，有助于进一步优化供应链、降低采购成本、提升毛利率。恺米切品牌作为知名国际品牌，商场认可度高，目标客群画像清晰，商业模式更为简单，有望实现快速复制。

乐飞叶品牌来源于法国，具有较高的品牌知名度，品牌专注户外休闲服饰的研发和销售，品牌理念符合人们享受自然生活、户外露营、拍照分享的生活习惯，近年来户外休闲品类实现高速增长，乐飞叶品牌也随之迎来发展机遇。

宝鸟品牌是国内知名职业装团购品牌，根据上海服装行业协会数据显示，2018-2020年宝鸟位列职业服产品产销行业前三位。受益于国内职业装集中采购模式，团购业务近三年实现复合增长率20%以上，千万级大订单量逐步增加，客户覆盖从占比较高的金融系统进一步延伸至通信、交通、能源等行业。

2.公司业绩情况

2022年，面对外部经济环境不景气，线下门店客流下降等不利影响，公司快速调整市场策略，加强线上业务的开展，在传统电商的基础上，增加抖音、视频号直播业务的布局，有效促进了线上业务实现持续增长，同时，职业装业务经过多年发展实现了快速提升。同期，公司实现营业收入43.13亿元，较上年同期减少3.11%，实现归母净利润为4.59亿元，较上年同期减少1.20%。相较于服装行业大部分上市公司的业绩大幅下滑，公司业绩较为稳健。

2023年第一季度公司实现营业收入12.90亿元，同比增长11.49%，实现归母净利润2.56亿元，同比增长24.22%。截止2023年第一季度末，公司存货为10.76亿元，较期初减少了8.76%，处于收入增长、存货下降的良性循环；公司存货库龄结构较为健康，2年以内的存货占80%以上。报喜鸟作为中高端商务男装品牌，其正价销售周期较长；宝鸟团购品牌是按订单生产，存货风险小。

根据公司披露的上半年业绩预告，2023年上半年成熟品牌报喜鸟、哈吉斯、宝鸟及成长品牌乐飞叶、恺米切较上年同期均实现良好增长，公司通过控制终端折扣以提升毛利率，上半年预计实现归母净利润3.71-4.10亿元，同比增长40%-55%。

作为定位中高端的男装品牌，公司毛利率、净利率相较于九牧王、七匹狼等男装品牌较高，2022年公司毛利率、净利率分别为62.74%、11.04%。2023年第一季度，公司毛利率、净利率分别为66.07%、20.14%。

3.男装行业分析

2022年，因消费者外出场合减少，社交需求降低，我国限额以上单位服装商品零售额规模较上年有所下降。根据国家统计局数据显示，2022年，限额以上单位服装类商品零售额为9,222.6亿元，同比下降7.7%。全国重点大型零售企业服装零售额同比下降17.5%。其中，男装、女装和童装零售额同比分别下降19.2%、21.9%、16.3%。

2023年上半年，随着出行恢复，服装需求逐步回暖。限额以上单位服装鞋帽和针纺织品类商品零售额同比增长12.8%，增速较一季度加快3.8个百分点。其中，6月份，限额以上单位服装鞋帽和针纺织品类商品零售额同比增长6.9%，市场销售情况相对较好。

在网购用户规模不断扩大、网上消费行为日渐成熟等因素的推动下，网购服装成为主流的服装消费习惯之一，网上消费对服装消费市场的拉动作用不断凸显。2023年上半年，实物商品网上零售额60,623亿元，增长10.8%，占社会消费品零售总额的比重为26.6%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长8.9%、13.3%、10.3%。

当前，我国消费者的消费理念已经发生转变，各年龄层消费者的服装需求均呈现出年轻化、个性化、国际化的发展趋势。在这一趋势推动下，服装品牌营销呈现出潮流、理念、内容、性价比相融合的发展特点。

面对服装消费市场个性化需求，服装企业逐步转向多品牌运营，以覆盖更多消费群体。报喜鸟经过多年品牌培育，已建立良好的多品牌矩阵，成熟品牌哈吉斯和宝鸟实现快速发展，报喜鸟品牌成功实现年轻化转型，稳健发展，且三大成熟品牌发展较为均衡。公司成功培育乐飞叶、恺米切为成长品牌，进入快速发展；培育品牌亨利格兰、东博利尼稳健增长，上述品牌均已实现盈利，说明公司品牌培育发展复制能力不断增强。

根据艾媒咨询发布《2022-2023年中国服饰行业发展与消费趋势调查分析报告》调研数据显示，中国服饰行业消费者主要由中青年与“Z世代”人群组成，合计共占84.8%。中国服饰行业消费者购买服饰时，选择服饰类型偏好前三名分别是：休闲风、运动范与紧跟当季流行的风格，分别占比为：59.5%、45.6%与29.0%。

面对消费群体年龄层变化以及消费偏好变化，报喜鸟于2022年推出的全新运动西服系列，通过无肩、无里、无衬的工艺技术，使用富有弹力、抗皱、透气、防污、防水等高性能面料，更具舒适、易搭配、易打理，适用于会议、商旅、休闲等多场景。运动西服自上市以来，市场认可度较高，除了固有商务需求外，以消费夹克等休闲品类为主的消费者开始购置运动西服，有效促进西服品类销量以及消费频次的提升。

据头豹研究院数据，中国新中产人群的人数规模从2010年的5,300万人增长到4亿人。据DT财经的调研显示，有86%的新中产会在平时参与户外活动，其中定期去户外的新中产比例高达到66.2%。2022年11月，文旅部联合印发的《关于推动露营旅游休闲健康有序发展的指导意见》，提出到2025年户外运动产业总规模超过3万亿元的目标，为户外运动的发展按下“加速键”。随着户外运动崛起和新中产人群的增加，公司旗下乐飞叶品牌作为具有较高的品牌知名度的户外休闲服饰品牌，有望迎来发展机遇。

服装行业各品牌市场占有率较低，近几年，随着报喜鸟品牌年轻化转型升级，品牌市占率从2019年的0.3%提升至0.5%。未来随着门店数量稳步扩张，公司市占率仍有较大提升空间。对比其他男装上市公司，2022年海澜之家共有5,942家门店，九牧王共有2,444家门店，报喜鸟门店数量为1,684家，仍有较大开店空间。

过去三年，哈吉斯每年新开店数（不含闭店）约为15%，报喜鸟每年新开店数（不含闭店）约为10%，2023年公司预计继续保持稳健的开店速度，并通过单店业绩规模提升，促进整体销售规模的提升。

二、业绩预测

关键假设：

1.公司旗下三大成熟品牌报喜鸟、哈吉斯、宝鸟发展较为均衡，成长品牌及培育品牌均实现盈利并保持稳健增长，公司品牌培育能力较强。相较于其他男装品牌上市公司，报喜鸟仍有较大开店空间，随着哈吉斯、报喜鸟等品牌门店数量持续扩张，以及品牌知名度积累、管理效率提升有望带动单店业绩规模逐步提升，公司整体销售规模有望保持增长。成长品牌乐飞叶已积累一定品牌知名度，随着户外运动兴起，该品牌有望持续受益。

2.公司各品牌定位中高端，品牌毛利率较高且较为稳定，随着国内新中产数量持续增加，以及终端折扣有效控制，公司整体毛利率仍有望维持高位。

3.结合往年数据，将服装纺织业、其他业务的2023年收入增长预测设为18%、13%；参考往年数据进行预测，将2024及2025年上述行业的收入增长设定为16%、10%。

4.结合往年数据，将服装纺织业、其他业务的2023年毛利率预测设为65%、23%；参考往年数据进行预测，将2024及2025年上述行业的收入增长设定为64.5%、22%。

我们预计2023-2025年公司营业收入分别为50.85、58.94、68.31亿元，同比增长17.91%、15.89%、15.90%，归属于母公司股东净利润分别为6.14、7.11、8.46亿元，对应EPS分别为每股0.42、0.49、0.58元。

三、估值分析

1.PE模型估值

选取服装上市公司比音勒芬、海澜之家、太平鸟、七匹狼、九牧王为可比公司，报喜鸟P/E（TTM）为17.24，从同期可比公司P/E(TTM）上看，公司目前估值处于较低水平（注：相关指标计算以2023年8月11日A股收盘价为基准）。

我们预计，公司2023年至2025年EPS分别为0.42、0.49、0.58，对应2023年8月11日股价的PE分别为14.31/12.27/10.36倍，综合考虑公司业绩的成长性，我们给予公司PE估值15X-18X，对应股价6.30元/股至7.56元/股为合理估值区间。

2.DCF模型估值

我们以预测的2023年至2025年EPS分别为0.42、0.49、0.58为基础，根据以下假设，进行绝对估值测算，对应每股合理的内在价值为13.35元/股。

四、股价催化剂

根据艾瑞咨询数据，我国服饰行业消费者主要由中青年与“Z世代”人群组成，合计共占84.8%。报喜鸟在众多传统商务男装品牌中率先实现品牌年轻化、时尚化的转型升级，30岁以下消费者占比提升明显。

从业绩表现来看，2022年在疫情影响下，公司业绩小幅下跌，但相较于部分服装企业，公司业绩较为稳健。2023年以来，公司业绩持续改善，反映企业多品牌矩阵能够稳健支撑公司业绩，公司品牌培育发展复制能力较强。

相较于其他男装上市公司如海澜之家、九牧王等，报喜鸟仍有较大开店空间。过去三年，哈吉斯每年新开店数（不含闭店）约为15%，报喜鸟每年新开店数（不含闭店）约为10%，2023年公司预计继续保持稳健的开店速度，随着门店数量扩张，公司业绩有望稳健增长。